2026년 11월 미국 중간 선거를 앞두고 9월 주식시장의 관건은 유동성이다. 돈이 풀리는가, 더 빠지는가. 세 거시경제 전문가가 한자리에서 이 질문에 답했고, 전망은 세 갈래로 갈렸다. 문홍철은 중간 선거 전까지를 충격을 소화하는 쌓는 시간으로 본다. 성상현은 유동성을 푸는 주체가 연준에서 시중은행으로 넘어간다고 본다. 진행을 겸한 김광석은 9~10월에 이미 유동성 장세가 온다고 보며 그 힘의 원천을 재정으로 짚는다. 차이의 뿌리는 시점이 아니라 전제에 있다. 연준이 금리를 인상하는가, 전쟁이 종식되는가, 국채 발행 권한을 누가 쥐고 있는가에 따라 같은 질문이 다른 답으로 이어진다.
[풀버전 1\~3편] 9월 주식시장, 돈이 풀릴까 더 빠질까? 세 전문가의 전망이 갈렸습니다 | 경읽남과 토론합시다 | 3자토론 문홍철x성상현x김광석
핵심 요약
- 전망은 세 갈래: 중간 선거 전까지는 횡보·회복 국면(문홍철), 푸는 주체가 연준에서 시중은행으로 확대(성상현), 9~10월에 온다·핵심은 재정의 힘(김광석).
- 금리 시나리오: 기준금리는 동결 전제가 유력하다. 연준이 인상에 나서면 그것은 실수이고, 실수는 장기금리를 못 올린다. 문제는 인상이 현실화될 경우 9~10월에 오는 혼란기다.
- 재무부의 카드: 9월 9일부터 바이백을 시작하고, 장기채 발행을 줄이고 단기채를 키우는 금융억압적 구조로 장기금리를 누른다. 연준의 자산 듀레이션 단축조차 재무부의 보조 장치다.
- 시장과 정부의 승부: 장기채 금리를 시장이 결정한다는 통념은 환상이라는 주장이 나온다. 국가는 돈을 만드는 주체이고 발행량을 조절할 수 있으며, 1992년 파운드 공매도의 승리를 지금의 미국에 대입할 수 없다.
- 물가와 M2: 물가는 이미 디스인플레이션 경로에 들어섰고, 유동성 확대로 M2 증가율이 5~6%에서 15% 전후로 올라갈 수 있다는 전제가 제시된다. 단, 중간 선거 이후 물가 재점화는 배제할 수 없는 리스크다.
상세 정리
유동성 장세, 왜 세 갈래로 갈렸나
대질문은 하나다. 트럼프 발 유동성 장세가 중간 선거를 앞두고 오는가. 답은 오는가 여부가 아니라 언제, 어디서 풀리는가에서 갈렸다.
중간 선거 전까지는 쌓는 시간: 문홍철의 전망이다. AI 주식이 S&P 500 대비 언더퍼포먼스 중이고 국내 반도체도 충격을 받은 만큼 회복에는 시간이 필요하다. 유동성의 조건은 두 가지다. 연준 태도의 변화와 전쟁 종식 이후 유가 안정. 이 조건들이 중간 선거를 기점으로 갖춰지기 때문에, 할로윈이 끝나는 10월 말 이후부터 좋은 시기가 올 수 있다는 것이다.
유동성의 주체가 은행으로 옮아간다: 성상현의 논거다. 2008년 이후 양적완화는 대부분 연준이 움직였지만, 이번 사이클에서는 민간, 즉 시중은행이 유동성을 푸는 주체로 확대될 가능성을 본다. 연준이 양적긴축을 진행하거나 자산을 축소하더라도 과거처럼 시장이 쪼그라들지 않고, 민간 신용의 확대가 전체 유동성을 키울 수 있다는 것이다.
9~10월에 온다, 힘의 원천은 재정: 김광석의 입장이다. 유동성의 축은 통화정책, 재정정책, 민간(경상수지 흑자 등) 세 가지인데, 이 중 핵심은 재정의 힘이다. 통화정책은 완화도 긴축도 아닌 동결 기조를 유지하되, 2026년 하반기의 유동성은 트럼프 재무부의 재정 투입에서 나온다는 것. 한국으로 치면 한국은행이 금리를 인상해도 기획재정처가 820조 안팎의 예산을 짜는 구조, 즉 재정지배 시대가 온다는 진단이다.
연준 금리: 동결 전제와 ‘실수’ 시나리오
인상하면 실수다, 실수인데 한다: 문홍철의 판단이다. 잭슨홀 이후 시장은 연준이 비둘기적이어야 한다고 기대했고, 시장 판단이 옳았다. 고용이 망가졌고 물가가 그리 높지 않기 때문이다. 그럼에도 파월의 스탠스가 바뀌지 않는 이유는 연준 전반이 반트럼프 성향으로 쏠려 있어서라는 것이 그의 진단이다. 지표가 확실하게 나빠져야 반트럼프 성향의 인사들이 방향을 돌린다. 유가가 돌아오고 고용 지표가 하향 수정되는 지점, 11월 초 중간 선거 전후가 태도 전환의 후보 시점이다. 만약 9~10월에 인상이 현실화되면 그것은 실수이고, 실수는 장기금리를 오히려 내리게 한다. 채권시장은 “고용과 물가가 이런데 왜 인상하나, 나중에 더 크게 내려야 한다"로 해석하기 때문이다. 즉 인상이 있어도 장기적으로는 해피엔딩이라는 전망이지만, 9~10월의 혼란기가 비용이라는 점은 명확히 못박혔다.
동결 전제가 다수파 논리: 김광석은 기준금리 동결을 전제로 삼는다. 미국 금리는 이미 14개월째 동결 국면인데, 이때 실제 인상·인하보다 인상에 대한 경계감과 인하에 대한 기대감이 유동성 장치 역할을 한다. 인플레이션 자체보다 기대 인플레이션이 더 중요하다는 논리다. 5~7월 미국 물가지표(CPI, PCE, PPI 모두)는 헤드라인이든 근원이든 떨어지는 흐름이었고, 9월 중순 8월 데이터가 연이어 확인되면 금리 인상 경계감이 빠진다고 본다. 연준 위원들의 의견도 갈라지는 지점이다. 실업률이 자연실업률 아래에 있으면 그 갭이 인플레 압력이라는 인상파 논리에 대해, 고용은 좋을수록 좋은 것이고 고용이 좋은 상태에서 물가가 떨어지고 있다면 인상 논리는 성립하지 않는다는 반론이 나온다. 물가 안정과 최대 고용이 모두 연준의 책무이지만, 고용이 좋으니 선제적으로 실업자를 양산할 필요는 없다는 것이다.
전쟁은 종식되는가: 흐지부지와 호르무즈 해협
문홍철 전망의 두 번째 전제인 전쟁 종식에 대해 반론이 제기됐다. 트럼프가 중간 선거 전에 종전을 선언하려면 “미국이 이겼다"는 충분한 성과, 예컨대 핵협상에서의 실질적 근거가 먼저 마련돼야 한다. 그렇지 않은 상태에서 종전을 선언하면 야당의 공격 빌미가 되므로, 선거 테크닉상 흐지부지 작전이 기본값이라는 것이다. 러-우 전쟁이 4년 이상 흐지부지 지속되는 것과 같은 경로이고, 이란도 협상할 이유가 없다는 판단이다. 이에 대해 트럼프가 중동에서 기대할 것이 없다면 다른 곳을 붙잡아야 하므로 북한을 끌어들이는 행보가 이어진다는 동의가 나왔다.
대안으로 제시된 변수는 호르무즈 해협 개방이다. 핵협상처럼 거창한 합의는 당장 어렵지만 해협 통과가 정상화되면 유가가 내리고, 유가 하락은 그 자체로 자동적인 유동성 공급 효과가 된다. 중간 선거 전에 유가 완화가 이뤄지면 선거에서 유리한 고지를 점하는 동시에 유동성을 푸는 효과가 된다는 계산이다.
호르무즈 통과량: 공식 통계가 실제보다 훨씬 적다는 논거도 등장했다. 해운 데이터 업체 Kpler의 통과 선박 집계는 선박의 AIS 송신기 신호에 의존하는데, 요즘은 송신기를 끄고 고속으로 통과하는 선박이 늘었다는 것이다. 화주가 돈을 얹어주고 송신기를 끄고 고속 통과하게 하는데, 지금까지 공격받은 선박 중 침몰이 없고 선원 사망 사례도 없어 선원들 입장에서도 리스크가 낮다는 논리다. 미국 정부 당국만이 실시간으로 실제 통과량을 볼 수 있고, 실제 통과량은 발표 통계보다 많으며 전쟁 전의 60%를 넘는 수준이라는 추정이 제시됐다. 40% 정도의 원유는 이미 다른 파이프라인으로 우회 수출되고 있으므로 60%면 사실상 정상화 수준이다. 트럼프가 “호르무즈 통과량이 거의 정상화됐다"는 취지의 발언을 내놨다가 욕먹은 건에도 근거가 있다는 주장이지만, 제시한 사람 스스로 추정치임을 밝힌 수치라 확정 자료로 받아들이기는 어렵다.
재무부의 국채 카드: 바이백과 단기채 확대
성상현이 제시한 재무부 시나리오의 축이다.
- 9월 9일부터 미국 재무부의 바이백이 시작된다. 그리고 2분기 때는 장기채(쿠폰) 발행 증액 가능성을 언급하다가 3분기 국채 발행 계획(QRA)에서 표현을 바꾼 것은, 발행 구조를 조정하겠다는 신호로 읽힌다.
- 미국 정부 부채가 40조 달러를 넘어선 가운데 이를 줄일 생각이 전혀 없다는 판단이 그 출발점이다. 부채를 계속 늘리되 수요자를 잘 발굴하면 늘릴 수 있다는 확신 위에 발행이 이어진다.
- 연준은 양적완화 부활은 없다. 대신 보유 자산의 듀레이션을 단축하는 방향, 장기채 비중을 줄이고 단기채 비중을 올리는 리밸런싱이 가능하다. 이는 표면상 양적긴축에 가깝지만, 연준이 단기채의 수요자가 되어주는 형태로 재무부를 돕는 장치가 된다.
- 단기채 발행 비중은 전통적으로 15~20% 수준인데, 앞으로 훨씬 크게 확대될 수 있다. 장기채 발행을 줄이고 단기채로 대체하면 금리 인상 압력을 피하는 금융억압적 완화가 된다. 단기채의 수요자는 연준, 스테이블코인, MMF, 헷지펀드 등 단기 자산 선호 주체들이다.
- 재무부 장관 베센트와 연준의 케빈 워시는 표면적으로 서로 정반대처럼 보이지만, 궁극적으로 시중은행의 광의통화를 풀겠다는 방향성은 같다는 해석도 나온다.
장기채 금리는 시장이 아니라 정부가 쥔다
가장 강한 논쟁 포인트다. 장기채 금리 형성을 시장이 결정한다는 통념은 오해라는 주장이다.
국가는 돈을 만드는 주체다. 가계나 기업이 장기 고정금리로 조달하는 것이 안전하다는 교과서적 재무 이론을 국가에 적용할 수 없다는 것이 논거다. “단기채를 살 돈이 없다"는 말 자체가 말이 안 된다. 채권 발행으로 만든 돈이 채권을 사는 구조이기 때문이다. 단기채 금리는 중앙은행이 정하고, 장기채는 정부가 굳이 발행할 필요가 없으면 발행하지 않으면 된다. 실제로 미국 30년물은 역사적으로 발행이 중단된 구간이 많다. 30년물이 발행된 이유는 보험사와 연기금의 장기 운용 수요 때문이지 정부의 필수 조달 수단이 아니라는 것이다. 즉 시장이 장기채 금리를 올려 정부를 압박할 수 있다는 발상은 과대평가되어 있고, 정부가 만든 경기장에서 심판을 거역하며 밖에서 공을 차는 것은 불가능하다는 관점이다.
1992년 파운드 공매도 사건을 반례로 드는 목소리에 대한 재반박도 이어졌다. 당시 영국은 경기 방어를 위해 금리 인하가 필요했지만 파운드 방어를 위해 인하하지 못했고, 조지 소로스와 드래켄밀러 등이 파운드 공매도를 힘껏 쳐서 승부가 났다. 그러나 1992년의 파운드와 지금의 미국 달러는 같은 위상이 아니며, 당시 공격 전략을 설계했던 인물들이 지금 미국 정부가 가진 방어 수단의 범위를 알 리가 없다는 것이다. 파운드 공매도를 설계했던 세대의 전략가보다, 재무부가 쓸 수 있는 수단은 무궁무진하다. 그래서 장기채 발행량은 언제든지 정부가 조절할 수 있고, 시장이 무조건 이길 수 있다는 생각을 버려야 한다는 결론이 나온다.
시중은행이 푸는 유동성: 규제 완화와 신용창조
단기채 공급이 늘어나고 장기금리가 억제되면 그다음 단계는 시중은행의 광의통화다. 연준의 규제 완화파, 미셸 보우먼 등이 지속적으로 강조하는 것은 은행이 굳이 그만큼 현금을 보유할 필요가 없다는 방향이다. 은행이 여유 현금을 대출로 내놓으면 대출금이 다시 예금으로 돌아오는 신용창조가 작동한다. 실제로 JP모건은 현금 비중을 13% 수준에서 6%까지 줄였고, 다른 은행들도 같은 방향으로 갈 수 있다는 사례가 제시됐다.
역사적 참고점도 나왔다. 제1·2차 세계대전기에는 시중은행이 미국 국채의 30% 이상을 보유했지만, 지금은 국채의 상당 부분을 연준이 쥐고 있다. 시중은행의 국채 보유 비중은 현재 13% 안팎인데, 연준의 자산 축소가 시중은행의 긴축을 의미하는 것이 아니라면 방향은 은행의 대출 확대로 이어진다는 것. 재무부 장관 베센트 역시 물가를 낮추는 것도 부채 비율을 낮추는 것도 성장이 답이라는 논리로 정책을 풀고 있다는 해석이 함께 제시됐다.
재정적자는 절대액이 아니라 GDP 대비 비율이다
부채 규모에 대한 우려에 대한 재해석이다. 국가의 통화 시스템이 근본적으로 훼손된 역사적 사례, 전간기 독일이나 짐바브웨는 왕정 등 제대로 된 국가 시스템이 갖춰지지 않은 케이스라 지금의 미국과 비교할 수 없다는 것이다. 미국의 재정적자는 절대액 기준으로는 컸다 줄었다를 반복하지만, GDP 대비 재정적자 비율은 줄어드는 추세라는 관찰이 제시됐다. 빚 500만 원이라도 월소득 100만 원 가정과 월소득 1천만 원 가정은 다르다. 부채를 말하려면 분모인 GDP를 함께 봐야 한다는 것이다. 베센트가 직접 언급한 대로 부채는 늘려도 GDP 대비 부채 비율과 GDP 대비 재정적자 비율을 관리하겠다는 것이 정부의 실제 전략이고, 분자는 두고 분모를 키우는 구조다.
물가와 M2: 3% 인플레이션 설계와 시차
물가 논쟁의 핵심 논점이다.
디스인플레이션은 이미 진입했다: 미중 정상회담에서 트럼프가 콩·옥수수 수입을 요구했고 시진핑이 관세 인하와 수입 재개를 요구했다는 가설이, 실제로 5월 이후 미중간 해상 운송량과 쌍방 수출입액이 함께 폭증하는 데이터로 맞아떨어졌다는 분석이다. 2025년에는 수입하지 않던 중국산이 2026년에 대거 들어오면 전년동월비 물가 상승률이 테크닉적으로 빠르게 내려간다. PPI는 4개월 연속 하락 중이고, 코어 PCE가 반등 흐름을 보이는 점은 인상파의 근거로 쓰이지만, 코어 PCE도 5~7월은 하락 경로였다는 반박이 붙는다.
유동성과 물가 사이에는 3개월의 시차가 있다: 물가 상승률의 정점과 통화량 증가율의 정점 사이에는 시간적 격차가 있다. 그래서 상반기에 유동성을 적극적으로 풀지 않았고, 9~10월에 유동성을 집중시켜야 그 뒤 효과가 발생한다는 분석이다. 유동성 확대가 물가 지표를 자극하는 것은 대략 3개월 뒤의 일이다.
3% 인플레이션 설계: 미국 정부가 원하는 것은 물가를 연준 목표치까지 끌어내리는 것이 아니라는 지적에 대한 응답이다. 1940~60년대 미국에서 명목 GDP 성장과 실질 GDP 성장의 격차는 절반 이상이 인플레이션이었다. GDP 대비 부채 비율을 떨어뜨리려면 재정적자 증가보다 GDP 성장 속도가 커야 하고, 국채 재조달 평균 금리보다 명목 성장률이 커야 한다. 명목 성장률 5~7%를 상정하고 그 절반을 인플레이션으로 희석하면 3% 수준의 인플레이션을 안고 가야 한다. 대신 자산시장이 발작하지 않도록 기대 인플레이션은 그 이상 올라가지 않게 관리한다는 설계다. 실제로 나오는 물가가 낮게 나오는 것은 강제로 누르는 방식이고, 연준도 멘트로 잡아준다는 해석이다. 그래서 이번 사이클에서 연준의 목표치 도달은 보기 어렵지만 강한 긴축도 하지 않을 것이라는 결론이 나온다.
M2 증가율: 미국 M2는 팬데믹 때 25%까지 폭증했다가 2022~2023 긴축기에 마이너스까지 갔고, 현재 5~6% 수준에서 올라가고 있다. 9~10월 유동성 확대 전제하에 15% 전후 수준까지 상승할 수 있다는 전망이 제시됐다. 한국 M2는 정점 10%, 하한 5% 수준에서 꾸준히 늘어나는 패턴과 대비되는 구조다.
중간 선거 이후 리스크: 물가 재점화
토론의 여백에 남는 리스크도 명시됐다. 국채 금리를 일부러 눌러놓은 힘이 중간 선거 이후 줄어들면 물가가 다시 생길 수 있고, 그럴 경우 시장에 부정적일 수 있다는 우려다. 다만 동시에 그 국면은 오히려 저가 매수 기회라는 관점도 함께 제시됐다. 10월에 발표되는 3분기 GDP 속보치가 중간 선거 전략상 좋게 나와야 하고, 그러려면 하이퍼스케일러들의 카펙스 투자가 9월까지 멈추지 않아야 한다는 전제가 그 토대다. 하이퍼스케일러들의 잉여현금흐름(FCF)이 악화되거나 마이너스로 전환된 상황에서도 카펙스를 멈추지 않게 하려면 회사채 발행 여건을 열어줘야 하고, 그러려면 국채 금리를 낮춰야 한다. 미중 AI 패권 경쟁에서 미국이 이기려면 반도체 장비·소재 수출액과 미국 GDP 성장 기여도가 가장 큰 카펙스 투자를 멈추면 안 된다. 국채 금리 인하에서 회사채 발행, 카펙스 유지까지 이어지는 것은 하나의 청사진이라는 정리다.
지정학 일정도 유동성 장치다. 9월 24일 미중 정상회담(시진핑 미국 방문)이 있고, 11월 중간 선거 뒤 11월 말에 APEC 정상회담이 이어진다. 올해 하반기는 지정학적 긴장 고조보다 평화라는 그림을 그려내는 국면이라는 전망이다. 스테이블코인 쪽에서는 테더와 서클 외에 경쟁 발행사가 등장하고 클래리티법 통과 기대감이 강화되면서 스테이블코인의 유동성 공급 기능이 확대될 수 있다는 관점도 함께 제시됐다.
보는 포인트
- 같은 “유동성 장세” 질문에 전제(금리 인상 여부, 종전 여부, 발행 권한)가 달라지면 답이 세 갈래로 갈리는 구조. 시나리오 짜기의 교재로 읽을 만한 대비 구도다.
- 연준이 인상하더라도 장기금리를 못 올린다는 역설. 인상 = 나중에 더 큰 인하라는 채권시장 해석이 성립하는지가 9~10월 혼란기의 관전 포인트.
- 재무부와 연준의 역할 재배분. 양적완화 부활 없이 바이백·단기채 확대·자산 듀레이션 단축으로 장기금리를 누르는 금융억압 설계의 실제 작동 여부.
- “장기채 금리는 시장이 결정한다"는 통념에 대한 정면 반박. 국가의 발행 권한과 1992년 파운드 사건 비교의 타당성을 판단할 지점.
- 유동성 확대와 물가 재점화 사이의 3개월 시차, 그리고 중간 선거 이후의 물가 리스크. 유동성 전망과 인플레 전망을 같은 프레임에 놓고 봐야 한다는 안내.
원본 정보
- 채널: 경제 읽어주는 남자(김광석TV)
- 게시일: 2026-09-06
- 영상: https://www.youtube.com/watch?v=atOR1qP80Fw
- 길이: 64분 45초
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